市场
2月底开始的俄乌冲突产生了意想不到的衍生后果，尽管想到了俄乌冲突中所暴露的资产安全问题可能会对资产的长期定价造成影响，并且也更加密切关注流动性风险，但冲突引发的海外投资人把中俄联系起来，并且担心投资在中国的资产面临0、1的风险问题，是一开始没想到的。回顾起来事情是一步一步变糟的，去年产业政策是第一步，让大家发现可以通过修改规则让一个行业”覆灭“，重灾区正是资本最喜欢的民生产业、平台经济；第二步是俄乌冲突，让人意识到资产安全是第一位的，收益第二位，并且俄乌冲突令人联想到了中美的对抗；接下来统计局发布的前两月经济数据则是最后一根稻草，令市场害怕稳增长目标最终是通过”调数据“来实现，不仅资产安全没保障，这下收益也成了问题；其他接踵而至的还有中概退市风险、资本在民营医疗无序扩张等问题。海外投资人的联想和担忧，触发了外资抛售，抛售造成的暴跌进一步引发被动卖出（风控条款触发、自动化程序触发等），再叠加借势做空的行为，港股和A股都受到很大冲击，俄乌爆发冲突之后不到1个月的时间里，恒指和恒生科技分别下跌20%和30%，A股指数跌幅也达到10-15%，而港股个股跌幅更大，不少个股下跌达到了30-50%。
3月中旬，刘鹤副总理主持国务院金融委会议，会议决议回应了市场的全部核心关切，包括稳经济、房地产风险、中概股监管、平台经济治理、对资本态度、香港金融市场稳定等。一举扭转了市场的踩踏局面，截至目前股指和不少个股基本收复了此前的下跌。
此外，疫情从香港蔓延到内地，深圳、吉林、上海疫情爆发，在面对传播力极强的Omicron和坚持”社会面动态清零“策略下，不得不再次采取封城/接近封城的方式来筛查感染者并阻断传播，一方面是消费、企业投资的负面影响难以避免，另一方面原本预期的疫情缓解后逐步走向放开的时点很可能推后，导致预期将受益于开放的旅游、餐饮等领域将继续低迷，而不是复苏带来对经济增长的贡献。今年两会5.5%的GDP增长目标是在俄乌冲突和内地疫情爆发前提出的，当前局面下使得稳增长可依赖的剩余手段并不多，核心是稳地产、稳信心。
3月事态的演进出人意料，即使幸运的猜对了结局，过程也是难以想象的，主导这段时间市场走势的是我们方法难以把握的市场信心、资金和政策，而我们优势所在的判断基本面能起的作用微乎其微。投资操作上，我们密切关注，应对为主，应对的方式主要是坚守风控的原则，在国别、行业进行分散，仓位调整上根据净值遵循一定规则。
投资思路&市场展望
俄乌冲突会平息，但对供应链、能源格局、资产定价，可能产生深远影响
俄乌冲突有结束的一天，但后续影响可能持续，各国都会重新思考安全问题，能源安全、供应链安全、资产安全……对投资来说，一方面需要考虑格局重构下对各领域的基本面影响，另一方面对于资产定价，一旦资产安全是个问题，还意味着更高的风险需要更高的回报补偿（估值打折），当安全是个大问题时估值要打更大折扣。目前能够看到的是，美国依然是个相对的安全港，且利用俄乌冲突更紧密团结了盟友，美国对于全球资本的相对吸引力可能进一步上升，而中国资产的吸引力因为安全顾虑和经济面临挑战，性价比暂时有所降低，但中长期还是要看国内后续举措，刘鹤副总理提及措施一旦落地，前景依然非常光明。
美联储紧缩对估值的影响暂时看是可控的
俄乌冲突打乱了美联储的紧缩节奏，在保就业和控通胀两个目标中，考虑到就业市场强劲、通胀高企，美联储当下更加关注”控通胀“，因此尽管冒着经济陷入滞涨的风险大概率还是要继续加息和缩表。好在市场此前已经比较充分反映了加息预期，比如price in无风险收益率达到3%左右的水平，而我们在判断公司收益机会时也考虑了较高的风险溢价（意味着估值给与了比较充分的折价），不少美股科技公司甚至已经跌回了20年疫情前的水平。因此只要美联储缩表不出现过快过猛导致流动性风险的情况，系统性跌估值的过程可能已经过去了。
国内疫情防控：导致经济政策上的选择不多，稳经济主要靠稳投资，稳投资要靠稳地产
考虑到Omicron极高传染性和隐蔽性（R0高达10，99%无症状），导致疫情防控几乎只有”躺平“和”坚决清零“两个选择，我们既然选择了社会面动态清零，那么需要考虑即使这波疫情通过封城/半封城实现了管控，那么下一波来袭或者其他地区出现传播时，将依然不可避免以经济代价换取防疫的胜利，今年也大概率很难看到全面放开（除非在疫苗接种、特效药都取得显著进展），那么消费和出口（受制于海外需求）都靠不住的情况下，稳增长重任只能落在投资上，而能够撬动投资的关键则是稳地产。
地产：目前处于基本面依然低迷且风险还没有得到阻断，但政策已经见底向上、预期向上的阶段，并且这次行业调控是在“房住不炒”的大框架下，不同于以往的全面刺激，这次的放松是逐步的，分区域的，特别的3月还遇到了疫情扰动，因此基本面看到明显的恢复预计还需要一段时间。即便如此，我们依然可以得出一些结论：1）新房销售规模尽管已经见顶，但从每年17亿方的销量在未来5-10年降低至10亿方，依然是足够大的体量，且依靠更新需求也能在较长时间保持住；2）尽管3月因为疫情影响，百强地产销售规模同比下跌一半，但是分化非常明显，出险企业一蹶不振（销量下滑50-70%起步），但未出险企业，不论民企还是国企，下滑普遍在50%以内，大部分集中在下滑30+%水平。一旦市场回暖，前者很难修复，而后者能够很快走出低迷。
多少风控是合适的
这几年遇到了不少十年不遇、几十年不遇的风险，让我们重新思考多少风控是合适的。思考的结果是，从个股选择的角度，要能够承受3年一遇的风险（1倍标准差以内的风险，发生的概率在30%左右），在10年一遇风险下损失要可控（2倍标准差以内的风险，发生概率在5%左右），对于更大的风险则放弃个股层面的应对，代价太高，而通过组合的多元化分散极小概率的风险，使得整个组合的风险控制2倍标准差异以内（损失在可控范围内）。
港股：依然过于低估了，保持看好观点；香港作为离岸市场，容易受到各种因素影响而波动更大，但我们投资的公司都是中国公司，估值低于历史均值，在全球看也明显低估，目前看投资吸引力最大。
美股：尽管近期宏观方面扰动增加，但美股的公司治理更为优异，且充满创新驱动的结构性成长机会，估值合理。
中概互联网：比以前乐观；以前考虑到治理问题、高估的估值、中美冲突的风险，我们的看法非常悲观。但经过这轮惨烈的下跌（-50%起步，多的超过-95%），当前估值一定是不贵的！但是否能够达到我们的投资要求，整体看未必，主要由于竞争、产业环境、成长空间、风险补偿整体上和过去不同。但是对个股我们抱有更加积极的态度。目前中方积极解决中概退市问题，且主流公司很可能都会回港上市，因此政策风险有望大幅降低，而基本面角度，经过此前平台治理后，烧钱打市场和多元化发展的方式难以为继，平台公司纷纷降本增效，尽管面临监管成本和共同富裕成本，但有的可以在未来逐步消化，如果有的公司可以保持甚至提升竞争力，尽管行业增长红利过去了，但稳健的规模增长，叠加盈利能力大幅改善，有可能具备吸引力。当然我们会在充分考虑风险补偿前提下进行评估。如果有机会我们还是会尽量在香港市场进行购买。单纯在美上市且无回归可能的公司，在公司治理上有重大的瑕疵，很难回馈投资者，最终只能沦为Growth Fantasy的标的而已。
目前聚焦的主要几个方向：
1） 云计算的投资机会；
2）半导体的结构性成长机会；
3）海外Reopen下，服务业（服务平台）的投资机会；
4）国内服务业，以物业管理、高等职业教育等长期成长且被严重低估的投资机会；
5）区块链作为新的基础设施可能带来的投资机会；
其他方向我们目前还在不断研究中，有符合我们标准的我们会很开心将其纳入进来。
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